徐枫（中国社会科学院金融研究所资本市场研究室副主任）
近日，中央金融办和中国***联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》（简称《指导意见》），旨在吸引更多长期资金进入市场，促进资本市场稳定健康发展。为了更好地理解《指导意见》，我们需要厘清一系列问题，资本市场为什么需要长期资金？长期资金为何并未成为我国资本市场主力军？《指导意见》又是如何推动中长期资金进入资本市场？对上述问题的回答有助于我们对资本市场保持长期信心。
众所周知的是，资本市场重要功能是支持企业创新、优化产业结构和为投资者提供稳定收益，长期资金有助于资本市场功能发挥。一是长期资金和创新融资需求匹配。通常而言，完整的创新投资包括创新发明、创新应用和创新扩散等阶段，需要穿越从科学到技术转化、从技术到市场转化等两大“死亡之谷”。任何创新成功都需要持续稳定的资金支持。长期资金能够承担较高的风险和不确定性，有耐心支持创新型企业积累技术储备和获得市场接受，提升创新成功概率。二是长期资金促进产业结构优化。长期资金投向高附加值的项目，进而引导其它资金流向这些领域，不仅能够增加企业盈利能力，还能带动产业结构转型升级。三是长期投资策略收益更高。在牛市环境中，长期投资策略能够让投资者获得资产价格持续上涨收益。在熊市环境中，长期投资策略可以通过时间摊平成本。在震荡市环境中，长期投资能够避免频繁操作产生的交易成本和错误决策风险。此外，长期资金能够提振投资者信心和维护资本市场稳定。
然而，长期资金还未完全成为我国资本市场主力军。一方面，长期资金占比相对不足。目前我国保险资金权益投资占比约为10%，距离政策规定的45%上限还有相当大的空间。另一方面，长期资金行为“短期化”。譬如，近年来我国商业银行债券投资平均久期为4.5年，证券公司债券投资久期更短。多因素导致长期资金功能难以完全得到发挥。一是过去长期资金入市动力有限。只有预期交易行为可以获利，投资者才会选择入市。如果投资者预期持续转弱，市场整体风险偏好就会下降，上市公司估值中枢就会下移，追求稳健收益并对回撤控制要求严格的长期资金的理性选择就是撤出市场。二是一些投资行为短视。2021年以来，监管机构要求商业银行设置同业业务的间接投资额度，并逐季度压降间接投资规模。一些商业银行为了满足监管要求，减少同业投资空间和缩短投资久期。三是考核机制导致一些机构投资者追逐短期业绩。现有绩效考核机制下，多数金融机构都需要重视财报数据的环比、同比信息，上市金融机构还需要关注季度经营业绩。
《指导意见》从培育资本市场生态和发展长期投资主体两方面为长期资金入市提供了政策支持。关于培育适应长期资金的市场生态环境，具体措施包括提高上市公司质量，鼓励上市公司回购增持股份。打击资本市场违法违规行为，营造健康的市场生态环境。完善支持长期投资的资本市场基础制度，包括交易监管机制和机构投资者参与上市公司治理机制等。关于支持长期投资主体发展壮大，具体措施包括稳步降低公募基金行业综合费率，推动公募基金投顾试点转常规。丰富公募基金可投资产类别，建立ETF指数基金快速审批通道，持续提高权益类基金规模和占比。鼓励私募证券投资基金丰富产品类型和投资策略，推动证券基金期货经营机构提高权益类私募资管业务占比。引导基金公司从规模导向向投资者回报导向转变，努力为投资者创造长期稳定收益。
此外，《指导意见》还为长期资金入市进行配套制度建设。一是建立健全商业保险资金、各类养老金等中长期资金的三年以上长周期考核机制，推动树立长期业绩导向。二是培育壮大保险资金等耐心资本，打通影响保险资金长期投资的制度障碍，完善考核评估机制，丰富商业保险资金长期投资模式，完善权益投资监管制度，督促指导国有保险公司优化长周期考核机制，促进保险机构做坚定的价值投资者，为资本市场提供稳定的长期投资。三是完善全国社保基金、基本养老保险基金投资政策制度，支持具备条件的用人单位放开企业年金个人投资选择，鼓励企业年金基金管理人探索开展差异化投资。四是鼓励银行理财和信托资金积极参与资本市场，优化激励考核机制，畅通入市渠道，提升权益投资规模。
值得期待的是，《指导意见》出台后将会有更多长期资金进入资本市场，不仅投资者回报会稳步提升，而且资本市场功能也会得到更好发挥。
（新疆大学屈金丽对本文亦有贡献）
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