来源：国元期货研究
白糖在下半年偏空的氛围中寻找反弹，国际市场将迎来天气升水与偏空预期的博弈，国内市场在近月将进行国产糖源的去库与进口糖的补充。尽管6月上半月巴西双周数据与累计数据超过市场预期，但存在一定的基数因素影响，市场偏空反映不大，不能很大程度上影响多头故事的讲述与想象，7月份之后的压榨高峰将会在实质上影响巴西新季产量预估。此外，印度新榨季的政策导向以及季风降水情况亦需重视。
国内方面，去库期与消费小旺季叠加，又因为目前的食糖工业库存量处于近7个榨季的次低水平，后面去库速度有望加快，在近月便宜糖源消耗后，8月份到港的进口糖便不再便宜，09到期前，两个因素均支撑近月盘面。此外，市场预计我国新榨季将继续增产，尤其是广西增幅较大，01合约在反弹中将处于弱势，换月之后将继续偏空运行。
一、行情回顾
6月中下旬，郑糖主力09合约在触及6000元/吨年内低点后，在原糖反弹的带动下，以及国内近月强基本面支撑下，开启反弹之路，空头故事阶段性结束。国际多头因素中，5月巴西甘蔗压榨量、产糖量低于市场预期，6月前两个月的甘蔗压榨量、产糖量虽然比较乐观，但是含糖率较低；国内多头因素中，在进口糖大量到港之前，国内糖源偏紧，进口糖浆价格偏高，且即将进入消费旺季。在反弹过程中，国内白糖明显弱于原糖，按照推算，ICE原糖价格变动1美分/磅，能影响进口成本变动200-300元/吨，进口成本变动对国内白糖现货价格的影响将提前在盘面反映。自6月18日至7月2日，ICE原糖上涨了近2美分/磅，而广西南宁白糖现货价格基本无变化，保持在6450附近；山东地区加工糖厂报价也基本无变化，保持在6850附近。白糖基差从6月18日的466元/吨跌至7月2日的253元/吨，收敛幅度213元/吨，主要体现为盘面反弹，但幅度低于这段时间ICE原糖价格反弹所产生的可能引起并传导到内盘的反弹幅度。
二、全球白糖供需格局分析
2.1 巴西6月前半月数据稍偏乐观
5月UNICA协会公布的两次巴西甘蔗压榨量、产糖量数据不及预期，引发了市场对巴西2024/25榨季产量的担忧，有些市场机构或要重新评估巴西2024/25榨季产量。5月巴西甘蔗压榨与食糖生产均不及市场预期巴西甘蔗行业组织UNICA公布的数据显示，5月上半月巴西中南部地区甘蔗压榨量总计为4，475万吨，较去年同期增长0.43%，略低于市场预期。UNICA在报告中称，5月上半月糖产量为257万吨，较去年同期增长0.***%，乙醇产量增长2.14%，至19.9亿公升。5月下半月巴西中南部地区糖产量亦低于预期，用于榨糖的甘蔗数量连续第二次低于分析师的预期。UNICA发布报告称，5月下半月糖产量为270万吨，同比下降7.72%；甘蔗压榨总量为4520万吨，同比下降3.36%；乙醇产量小幅下降0.2%，至21.2亿公升。但从5月份巴西产糖量不及市场预期这单一因素上不足以推翻2024/25榨季巴西继续丰产的定调。
UNICA协会最新公布的数据显示，6 月上半月巴西中南部地区的甘蔗入榨量为4899万吨，同比增加20.48%，高于市场预计的4621万吨；糖产量为 310万吨，比去年同期高出约 22%，高于市场预期的数据超出市场预期的292万吨：制糖比为49.7%，高于去年同期的48.85%，也高于预期的49.7%。但是，累计含糖率与双周含糖率均同比下滑，累计含糖率方面，巴西中南部地区同比下降1.34个百分点，圣保罗地区下降0.32个百分点，其他州下降2.74个百分点；双周含糖率方面，巴西中南部地区下降0.58个百分点，圣保罗地区下降0.08个百分点，其他州下降1.39个百分点。
巴西6月前半月产糖量同比高增的背后是去年同期产糖量基数偏低，降雨过多引发了损失的压榨天数过多，故并未引发市场恐慌看空。目前累计含糖量偏低或因上榨季末期巴西干旱天气的影响。7月份即将迎来巴西新榨季的压榨高峰，关注前期干旱天气对巴西累计含糖量的持续影响力度。
2.2 贸易流来源集中且脆弱
6月20日巴西Tiplam港口发生火灾，根据ANTAQ的数据，该港口食糖出口占比全国的14%左右，突发***发生后，原糖涨超2%。在当前贸易流较为集中的食糖供给格局下，预计短期会提升食糖的风险偏好情绪，而后期需要注意停止运行的时间，若停运时间较长，或对后期我国食糖的进口节奏带来影响。
2.3 原糖多头逐步登场
CFTC公布的最新周度持仓报告显示，截止6月25日当周，对冲基金及大型投机客持有的原糖净多头仓位为37187手，较之前一周增加18663手。多头持仓为180313手，较之前一周增加2494手，空头持仓为143126手，较之前一周减少16169手，连续第四周减少。短期内巴西仍将主宰市场情绪，天气和供应的不确定性对价格有所支撑，关注市场情绪变化。
2.4 巴西新榨季制糖比会下降吗
巴西累计制糖比缩减1个百分点，会导致累计产糖量下降大约80万吨。上榨季巴西累计制糖比49%多接近50%，创纪录高位，此前市场对巴西新季产量的乐观预期，是建立在新榨季乐观的累计制糖比预期之上的。目前巴西含水乙醇折糖价格约为13.26美分/磅，与原糖的价差快速收缩，从2024年初10美分/磅，缩小至目前6美分/磅左右。如果原糖进一步回落，或乙醇价格继续上行，那么糖醇价差继续走缩，制糖比预期或有新的调整。
三、国内白糖供需格局分析
3.1 近月多支撑
泛糖科技数据显示，截至6月底，广西累计销糖452.62万吨，同比增加40.99万吨。6月单月销糖41.80万吨，同比增加4.61万吨。云南6月份单月销售26.13万吨，去年同期单月销售15.59万吨，同比增加10.54万吨。广东6月单月销糖3.25万吨，同比增加2.41万吨。小旺季特征逐步明显。
截至5月底，全国食糖工业库存337.04万吨，处于近7个榨季的次低水平；我国近3个月白糖进口量极度偏低，据海关总署6月18日公布的数据显示，我国5月食糖进口量2万吨，同比减少51.8%。2024年3-5月我国累计食糖进口量8万吨，去年同期18万吨，降幅超55%。从目前船报看，6月份到港量预计15万吨，7月，8月每个月预计有40万吨到港，但是根据船期来看，8月份到港的食糖均是6月份的买船，正值原糖反弹期，所以这批货的价格是不便宜的。
3.2 09合约基差有可能走向上修复的路线
目前09合约基差出现了攀升回落，整体落在250元/吨附近。近月国内糖源少，库存低，后面也逐步面临需求旺季，糖浆进口成本较高，加工糖厂在7月以后才能迎来进口糖集中到港进行补货，而8月份到港的进口糖成本较高，故09合约到期前反映的近月偏强，如果原糖能够进行配合，那么基差走强的概率更大。
四、后市展望
白糖在下半年偏空的氛围中寻找反弹，国际市场将迎来天气升水与偏空预期的博弈，国内市场在近月将进行国产糖源的去库与进口糖的补充。尽管6月上半月巴西双周数据与累计数据超过市场预期，但存在一定的基数因素影响，市场偏空反映不大，不能很大程度上影响多头故事的讲述与想象，7月份之后的压榨高峰将会在实质上影响巴西新季产量预估。此外，印度新榨季的政策导向以及季风降水情况亦需重视。
国内方面，去库期与消费小旺季叠加，又因为目前的食糖工业库存量处于近7个榨季的次低水平，后面去库速度有望加快，在近月便宜糖源消耗后，8月份到港的进口糖便不再便宜，09到期前，两个因素均支撑近月盘面。此外，市场预计我国新榨季将继续增产，尤其是广西增幅较大，01合约在反弹中将处于弱势，换月之后将继续偏空运行。
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